导　　师： 唐清泉;李健

学科专业： B0204

授予学位： 博士后

作　　者： ;

机构地区： 中山大学

摘　　要： 股票市场分割是与市场一体化相对的概念，即由于市场间投资限制和交易限制、投资者构成差异等，导致同质的股票在价格、收益率、风险等方面呈现出较大差异。市场分割是一个普遍现象，即使联系十分紧密的发达证券市场之间也存在。随着经济全球化的进展和信息技术在金融市场的广泛应用，金融交易的地域和疆界概念日益模糊；而企业多重上市、qfii和qdii制度的实施、存托凭证和转托管等创新产品和创新机制的不断推出，上市公司跨境融资、投资者跨市场交易行为的日渐频繁，使得不同市场间的关联性越来越紧密，世界范围内资本市场彼此分割的程度大大降低，并趋于消除。 受发展水平和开放程度的限制，中国的资本市场在成立之初，就被人为地划分为内资股和外资股两个市场。由于实行严格的资本管制，资本跨境流动十分困难，导致两市场长期分割，突出地表现在a+h双重上市股票之间存在着显著而持久的价格差异上。另一方面，随着中国加入wto，开始全面履行其对外开放的承诺，以及qfii和qdii制度的先后实施、股权分置改革和人民币汇率形成机制变革的稳步推进，中国金融业和资本市场的开放程度明显提高。尤其是2006年以来多只大盘蓝筹h股回归a股，使得市场间的联动性越来越显著，两市同涨同跌的现象日渐寻常，信息的传递与交流也越来越紧密。 本论文的研究对象，就是这样既分割又联系、既有显著差异又彼此联动的a股和h股市场。文章的研究目的，就是对a股市场与香港股市之间的分割状态进行统计描述，同时就两市相互联动的特性及其演进趋势进行分析论证，再在此基础上对消除市场分割的措施作出评论和建议。 研究的重要意义在于，通过对市场分割的形成机制以及资本流通限制下市场联动的作用机制的研究，为中国的资本市场由分割走向整合、由封闭走向开放的可行路径提供重要的理论指导和决策支持。 文章主要内容包括：从硬分割、软分割两个角度，即中国实行资本管制的情况和a股h股在市场价格、市值规模、市盈率、波动率等方面的显著差异，论证a、h股之间市场分割的存在性，并对分割的程度进行定量测度；通过寻找a、h股价差的解释变量，分析a股溢价的形成机制，探究市场分割的成因；分别从信息传递和风险传导两个方面，研究在两市分割的状态下所体现出来的彼此联动的性质，以及联动关系的演进趋势；最后探讨如何有效而稳妥地消除市场分割，实现市场整合。 文章的主要结论包括：a、h股之间客观存在着市场分割，其中既有资本管制和投资限制等制度性障碍的硬分割因素，又有市场环境、投资者的主观差异等软分割因素。导致a股相对h股溢价的原因，主要在于a股市场缺乏需求弹性、发展水平不高，致使a股估值水平偏高、成交活跃(流动性好)、信息不对称较为严重、投资者投机偏好强等。对市场联动性的研究表明，虽然存在分割，但彼此的联动关系仍然十分显著。其中对信息传递的分析表明，a、h股之间存在双向的信息传递，而a→h的传递过程占优；由对波动传导的研究，汇改之后两市波动传导的时间间隔明显缩短，影响强度则显著增强，说明a股市场已同时受到内生波动和外来冲击的共同影响，其系统风险中的外生性因素正逐渐增强。 政策建议方面，文章认为，在世界经济一体化和金融市场大融合的大背景下，中国资本市场完全开放是必然趋势，a股市场与h股市场相互割裂的现象难以持久，尤其是a、h股的价差必将逐渐消除。但针对消除市场分割而采取的措施当中，“港股直通车”、发行存托凭证、两市互通等激进举措在当前条件下是不合适的，急放开资本管制必将导致大规模的套利行为，引发金融市场震荡，而应遵循稳步开放、平稳推进的原则，综合利用金融创新等手段，分三个阶段逐步整合ah股市场。具体包括：通过扩大qfii、qdii规模，推动大型蓝筹股两地上市和h股、红筹股回归a股，促进两地市场间的资金交流、信息沟通和主体融合；充分重视金融衍生工具的作用，先后创设基于ah股价差的指数基金和两市联动性的套利产品，利用其间接套利的功能逐步平抑两地价差；同时加强市场自身建设和向外资开放证券业务，以逐渐消除软分割因素，最终实现ah股市场的完全整合。

关 键 词： 股票市场 市场分割 上市公司 金融创新

分 类 号： [F832.51]

领　　域： [经济管理]